Erik Knutzen，多元資產投資長
通膨之所以仍是最大的潛在市場波動來源，是因為在可預見的未來，通膨仍將是經濟走向的最主要影響因素。
上週二發佈的美國通膨數字對投資人澆了一盆冷水。
在通膨數字公佈之前，亞股與歐股皆收紅，標準普爾500指數期貨亦顯示美股有望再度勁揚，延續烏俄戰爭以來首度連5天收漲的氣勢。然而，通膨數字公佈後，整體通膨較市場預期高出0.2%，瞬間令標準普爾500指數重挫並寫下2020年6月以來單日最大跌幅。
通膨轉折點
最新公佈的通膨資料顯示美國物價上漲壓力涵蓋的層面更廣、黏著度更高、且需求與勞動市場吃緊是推升通膨的主力。然而，這對於我們的忠實讀者而言，應該一點也不感到意外：過去這一年，我們一再強調眼前通膨攀升象徵一個新時代的開始，未來我們將進入結構性高通膨的環境。
今年2月，我們曾經說明去全球化、中國經濟轉型、擴大財政支出、與去碳等四大趨勢為何將使得通膨居高不下。我們認為「通膨轉折」後進入的新時代，將與過去20年截然不同，因此我們必須思考新時代會對投資組合的每一個部位帶來多深遠的影響，以及各個投資部位的連動性。
降低通膨帶來的影響意味著投資人必須降低投資組合的利率敏感度，例如增持天期較短的固定收益資產，以及減持投機性質的成長股。同時間，投資人可以試著加強配置實質資產，藉此將通膨壓力化為助力；事實上，在2022年以前，實質資產被投資人冷落好長一段時間。
故此，我們認為現在必須重新思考投資組合的分散配置。我們認為政府公債緩衝股市賣壓的能力已不如以往，投資人必須找尋替代的分散配置標的－尤其是與通膨呈現正相關的資產。 很快地，我們將為投資人詳細說明佈局方向，協助投資人掌握左右通膨新時代的經濟、社會、與地緣政治因素。請各位拭目以待。
恐懼
儘管許多市場參與者瞭解且害怕前面描述的長期情境，但是他們似乎不太願意接受這個事實。光是想到未來央行得採取多大的升息力道，就足以讓市場參與者膽顫心驚。故此，市場似乎開始把任何通膨趨緩的跡象都當成好兆頭，同時任何不如預期的事件都令投資人宛如驚弓之鳥。
上星期的股市表現就是最好的例子。7月通膨統計數字顯示美國通膨已觸頂並快速下滑，因此在市場激起第一波慶祝行情。接著，紐約聯邦儲備銀行發佈的調查結果顯示，投資人對於未來3年的通膨預期水準跌破3%，進而在上週一進一步激勵股市表現。然而，週二公佈略微高於預期的消費者物價指數，讓原本的慶祝行情戛然而止。週三發佈的美國出廠價格通膨指數稍微降溫，令股市賣壓趨緩。最後，週五發佈的密西根大學預期通膨調查報告亦稍微低於原先預期。
雜訊
有鑑於此，我們該如何看待未來6到12個月的前景呢？
只要預期通膨持續左右市場表現，且各種統計數字充滿大量雜訊，通膨料將持續成為最大的潛在波動性來源。故此，在下個月即將發佈的資產配置委員會展望，我們認為未來幾個月最高投資指導原則便是準備好迎接通膨引發的雙向波動性，且未來幾年投資人亦將逐漸習以為常。
舉例來說，標準普爾500指數上週二下跌超過4%，但是尖牙股+指數(FANG+)涵蓋的科技股卻大跌超過6.5%，顯示高利率敏感度股票的脆弱程度。隨著美國10年期名目殖利率接近3.5%，2年期殖利率甚至有過之而無不及，目前10年期實質殖利率已來到1%，因此政府公債的收益終於再度展現吸引力。然而，上星期的市場走勢提醒我們：倘若通膨走勢一再超出預期，債券市場將持續面臨龐大賣壓，並與股市呈現高度相關性－即便是眼前的評價水準亦然。
故此，我們持續提醒投資人切勿過度重押股市反彈或是「逢低進場」的投資機會，而是該青睞高品質、低Beta係數的股票。此外，我們維持審慎看待固定收益資產的存續期，同時在高評等信用債的利差看到部分投資機會。由此可知，我們認為佈局債券以外的分散配置標的仍至關重要，放眼波動性以外的機會，我們對大宗商品與實質資產維持正向觀點。
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